快递行业：23年件量修复，淡季价格承压，头部品牌保持利润优势

摘要：

一、行业业务量：23年件量稳步修复。

1）2023年H1快递行业完成业务量595亿件，同比增长16.2%。月度来看呈现前高后低趋势，主要系22年基数影响；快递行业完成收入5543亿元，同比增长11.3%。

2）23年H1各快递公司业务量增速：申通（77.2亿，+35.9%）＞中通（139.7亿，+22.3%）＞圆通（97.8亿，+20.9%）＞行业（+16.2%）＞顺丰（58.4亿，+14.5%）＞韵达（84亿，-1.6%）；市占率方面：中通23.5%（+1.2pct）＞圆通16.4%（+0.6pct）＞韵达14.1%（-2.6pct）＞申通13.0%（+1.9pct）。

3）2023年Q2快递行业完成业务量326亿件，同比增长20.9%；快递行业累计收入2953亿元，同比增长14.1%。

4）2023年Q2各快递公司业务量增速：申通43.6亿（+46.4%）＞中通76.8亿（+23.8%）＞圆通53.2亿（+21.7%）＞行业（+20.9%）＞顺丰29.5亿（+10.6%）＞韵达45.8亿（+8.1%）；市占率方面，中通23.5%（+0.5pct）＞圆通16.3%（+0.1pct）＞韵达14.0%（-1.7pct）＞申通13.4%（+2.3pct）。环比来看，申通份额进一步提升0.9pct，中通提升0.1pct，圆通下降0.3pct，韵达下降0.2pct。

二、行业价格：淡季价格承压。

1）2023年H1快递行业票均收入9.31元，同比下降4.3%。

23年H1通达系各品牌单票收入同比均下滑，韵达降幅最小。从单价降幅来看，韵达2.45元（-3.1%，或-0.08元）＜中通1.31元（不含派费，-3.6%，或-0.08元）＜圆通2.44元（-6.0%，或-0.16元）＜申通2.35元（-8.1%，或-0.21元）；

不含派费单价降幅来看，中通1.31元（-3.6%，或-0.08元）＜韵达1.27元（-4.0%，或-0.05元）。

2）23年Q2快递行业票均收入9.05元，同比下降5.7%；

Q2单票收入降幅来看：圆通2.36元（-7.3%，或-0.19元）＜中通1.24元（不含派费，-7.8%，或-0.10元）＜韵达2.32元（-8.4%，或-0.21元）＜申通2.26元（-11.3%，或-0.29元）,顺丰15.76元（+1.4%），主要系低价件丰网剥离。

三、业绩综述：顺丰盈利显著修复，头部保持利润优势，韵达单票利润修复。

1）2023年H1归母利润，顺丰41.8亿（+66%），同比大幅改善；通达系中，中通归母净利42亿（+49%）＞圆通18.6亿（+5%）＞韵达8.7亿（+58%）＞申通2.2亿（+16%）；

2）2023年Q2归母利润，顺丰24.6亿元，同比增长65%，通达系中，中通25.3亿（+40%）＞圆通9.5亿（+6%）＞韵达5.1亿（+156%）＞申通0.85亿（+3.9%）；

3）单票盈利：23年H1单票扣非净利来看，中通0.32元（+0.07元）＞圆通0.18元（-0.03元）＞韵达0.09元（+0.03元）＞申通0.03元（持平）；

23年Q2单票归母利润，中通0.33元（+0.05元）＞圆通0.18元（-0.03元）＞韵达0.11元（+0.06元）＞申通0.02元（-0.02元），

单票扣非净利，中通0.33元（+0.05元）＞圆通（0.17元，-0.03元）＞韵达（0.10元，+0.07元）＞申通0.02元（持平）。

四、资产端：主要快递企业产能扩张持续放缓，资本开支持续下行。

1）截止2023年H1，顺丰、中通、韵达、圆通、申通固定资产与在建工程账面净值合计分别为559、309、166、169、90亿元，同比分别增长14%、15%、1%、12%、31%，各品牌资产规模增速均有不同程度下降。

2）23年Q2顺丰、中通、韵达、圆通、申通季度资本开支分别为25.2、21.6、6.6、10.9、5.4亿元，同比分别下降15%、增长41%、增长217%、下降6%、增长16%，环比Q1分别下降14%、6%、11%、7%、增长1%。

五、投资建议：

1、电商快递：

我们强调产业判断，件量方面，电商快递行业需求端具备韧性，全年预计仍将保持15%增速，行业件量的修复将有助于头部快递企业提升产能利用效率，优化单票成本，维持业绩稳健增长。行业格局方面，电商快递行业不再具备全网大范围价格战基础，近期金华、揭阳等地方出台快递行业合规指引或行业健康发展倡议（《金华市快递行业合规指引》、《关于切实保障快递员合法权益，共同维护快递市场经营秩序的倡议书》），预计行业监管托底态度明确，叠加终端加盟商盈利诉求，行业价格存在回升空间，市场对于价格竞争存在过度担忧。核心标的：关注韵达边际变化，强调强推评级。持续推荐圆通，仍处于低估，建议关注申通继续优化力度。

2、顺丰：

强调观点，公司经营质量扎实向上，价值白马蓄势待发。a）估值底部：对应24年PE不到20倍，为公司上市以来的估值底部；b）积极行动：聚焦核心主业，持续内部挖潜，经营底盘愈发夯实。c）下一步看鄂州：我们认为，从鄂州国际货运航线的开拓进展速度中，可发现海外在用实际行动看好鄂州潜力，我们持续看好围绕鄂州进一步打造国内-国际双循环，将助力公司生态体系再次飞跃。注：自4月首开鄂州国际货运航线，已开通7条国际航线，包括美国洛杉矶、安克雷奇-纽约、以及德国法兰克福等枢纽航线。

一、行业：23年件量稳步修复，淡季行业单价承压

（一）业务量：需求具备韧性，件量稳步修复，申通增速第一

2023年H1：

业务量：2023年H1快递行业完成业务量595亿件，同比增长16.2%。其中，同城、异地、国际件增速分别为0.4%、17.6%、58.7%。月度来看呈现前高后低趋势，主要系22年基数影响。

行业收入：2023年H1快递行业完成收入5543亿元，同比增长11.3%

23年H1各快递公司业务量增速： 

申通（77.2亿，+35.9%）＞中通（139.7亿，+22.3%）＞圆通（97.8亿，+20.9%）＞行业（+16.2%）＞顺丰（58.4亿，+14.5%）＞韵达（84亿，-1.6%）

市占率方面：

中通23.5%（+1.2pct）＞圆通16.4%（+0.6pct）＞韵达14.1%（-2.6pct）＞申通13.0%（+1.9pct）。

申通增速保持行业领先，市占率显著提升1.9pct，达到13%；主要系受益于公司自身产能建设优化，网络吞吐能力提升，服务质量改善及同行业务整合过程以及网络不稳定的件量溢出；

中通、圆通采取一定增量补贴措施，业务量增速表现超过行业，市占率稳步提升；

韵达Q1受到春节后部分网点人手不足复工进度较缓慢影响，业务量同比仍下降，仍处于恢复阶段。

顺丰件量增速略低于行业，主要系5月底剥离丰网影响，时效件增速表现好于整体业务量。

行业集中度：2023年6月行业CR8指数 84.5，同比下降0.2，环比下降0.1。

2023年Q2：

业务量：2023年Q2快递行业完成业务量326亿件，同比增长20.9%。其中，同城、异地、国际件增速分别为3.8%、22.4%、70.8%。主要受22年Q2基数影响。

行业收入：2023年Q2快递行业累计收入2953亿元，同比增长14.1%。

2023年Q2各快递公司业务量增速：

申通43.6亿（+46.4%）＞中通76.8亿（+23.8%）＞圆通53.2亿（+21.7%）＞行业（+20.9%）＞顺丰29.5亿（+10.6%）＞韵达45.8亿（+8.1%），

市占率方面，中通23.5%（+0.5pct）＞圆通16.3%（+0.1pct）＞韵达14.0%（-1.7pct）＞申通13.4%（+2.3pct）。环比来看，申通份额进一步提升0.9pct，中通提升0.1pct，圆通下降0.3pct，韵达下降0.2pct。

申通业务量持续高速增长；韵达业务量恢复正增长，但仍低于行业增速，市占率下滑减缓；中通、圆通保持市占率稳步提升，但提升幅度相较Q1有所下降。

顺丰件量增速主要受丰网业务剥离影响。

（二）价格：行业竞争有所加剧，Q2通达系价格普遍下滑 

2023年H1快递行业票均收入9.31元，同比下降4.3%，其中同城、异地、国际件票均价格同比分别增长0.7%、下降2.5%、下降28.6%，异地件量降幅主要系部分快递品牌采取增量补贴措施。

观察重点产粮区价格变化：

浙江23年H1平均单票收入5.18元，下降4.0%；其中义乌23年H1平均单票收入2.85元，同比下降5.9%，降幅高于行业平均水平；

广东23年H1平均单票收入8.06元，同比下降1.1%，表现优于行业；其中广州23年H1平均单票收入7.85元，同比下降0.8%，表现优于行业；深圳平均单票收入10.32元，同比下降1.3%，表现优于行业；汕头23年H1平均单票收入4.85元，同比下降3.0%。

23年H1通达系各品牌单票收入同比均下滑，韵达降幅最小。

从单价降幅来看，，韵达2.45元（-3.1%，或-0.08元）＜中通1.31元（不含派费，-3.6%，或-0.08元）＜圆通2.44元（-6.0%，或-0.16元）＜申通2.35元（-8.1%，或-0.21元）；不含派费单价降幅来看，中通1.31元（-3.6%，或-0.08元）＜韵达1.27元（-4.0%，或-0.05元）；Q2起行业价格竞争加剧，其中申通价格降幅最大，韵达价格降幅最小，保持相对控量挺价策略。

顺丰23年H1单票收入15.8元，同比下降0.6%，预计退货件占比提升。

23年Q2：行业竞争加剧，通达系单价普遍下滑

23年Q2快递行业票均收入9.05元，同比下降5.7%；

分区域来看，浙江23年Q2单票收入4.96元，同比下降4.8%，降幅小于行业平均水平，其中义乌单票收入2.73元，同比下降6.3%，表现弱于行业；广东23年Q2单票收入8.13元，同比下降5.7%，其中广州单票收入7.72元，同比下降7.6%，表现弱于行业；深圳单票收入10.43元，同比下降3.9%；汕头Q2单价4.53元，同比下降13.2%，表现弱于行业平均水平。

Q2单票收入降幅来看：

圆通2.36元（-7.3%，或-0.19元）＜中通1.24元（不含派费，-7.8%，或-0.10元）＜韵达2.32元（-8.4%，或-0.21元）＜申通2.26元（-11.3%，或-0.29元），行业单价普遍下滑，一方面受货品结构及均重影响，一方面受Q2淡季市场价格竞争加剧影响；

顺丰15.76元（+1.4%），主要系低价件丰网剥离。

二、业绩综述：顺丰盈利显著修复，价格承压下头部品牌保持利润优势

（一）利润：顺丰盈利显著修复，头部保持利润优势，韵达单票利润修复

1、2023年H1利润：

归母利润来看，顺丰41.8亿（+66%），同比大幅改善，剔除嘉里物流贡献，归母利润40.9亿元，同比增长152%；通达系中，中通归母净利42亿（+49%）＞圆通18.6亿（+5%）＞韵达8.7亿（+58%）＞申通2.2亿（+16%）。

扣非净利来看，顺丰37.1亿（+73%），中通调整后净利44.5亿元（54%）＞圆通扣非净利17.8亿（+4%）＞韵达7.9亿（+48%）＞申通2.2亿（+32%）。

顺丰本部盈利修复显著，利润增速最快；中通利润规模居首，韵达利润增速较快，主要系22H1疫情影响基数低；圆通增速放缓主要系受运价波动，航空货代业务贡献利润同比大幅减少；申通利润保持增长。

2、2023年Q2利润：

归母利润来看，顺丰24.6亿元，同比增长65%，通达系中，中通25.3亿（+40%）＞圆通9.5亿（+6%）＞韵达5.1亿（+156%）＞申通0.85亿（+3.9%）；

扣非净利来看，顺丰21.9亿，同比增长77%，通达系中，中通25.3亿（+44%）＞圆通9.1亿（+2%）＞韵达4.4亿（+234%）＞申通0.92亿（+28.6%）；

顺丰本部业绩改善显著，中通利润规模依旧领先，韵达同比增长最快，主要系基数较低；除申通外，利润环比Q1均有增长。

3、单票分析：单价下滑，成本重回下降，中通保持单票利润绝对优势

1）单票成本：疫情影响消除，成本重回下降通道，中通保持成本优势。

从单票快递成本来看，23年H1圆通2.19元（-0.14元）＜韵达2.21元（-0.12元）＜申通2.25元（-0.19元），不含派费成本来看，中通0.89元（-0.17元）＜圆通0.90元（-0.13元），核心中转及运输成本端，中通0.74元（-0.11元）＜圆通0.77元（-0.07元），中通和圆通保持显著优势。

2）单票利润：中通盈利能力维持领先，圆通基本维持

单票毛利来看，23年H1中通0.42元（+0.08元）＞圆通0.25元（-0.02元）＞韵达0.24元（+0.04元）＞申通0.11元（-0.01元）；单票扣非净利来看，中通0.32元（+0.07元）＞圆通0.18元（-0.03元）＞韵达0.09元（+0.03元）＞申通0.03元（持平）；

行业价格承压下，中通保持单票利润领先优势，圆通单票快递净利基本保持，略降0.01元，韵达受益于自身成本费用改善，单票利润有所改善。

23年Q2单票归母利润，中通0.33元（+0.05元）＞圆通0.18元（-0.03元）＞韵达0.11元（+0.06元）＞申通0.02元（-0.02元），单票扣非净利，中通0.33元（+0.05元）＞圆通（0.17元，-0.03元）＞韵达（0.10元，+0.07元）＞申通0.02元（持平）。价格承压下，中通单票净利达到20年以来单季度最高水平，圆通单票快递净利持平，主要受益于业务量强劲增长带来的规模效应释放及精细化成本管控效果；韵达单票净利同比改善显著，环比Q1略有提升，主要受益于业务量恢复增长及自身成本费用改善；申通单票扣非利润同比基本持平。

（二）资产端：主要快递企业产能扩张持续放缓，资本开支持续下行

1、资产规模同比增速持续下降，环比增长基本趋稳

截止2023年H1，顺丰、中通、韵达、圆通、申通固定资产与在建工程账面净值合计分别为559、309、166、169、90亿元，同比分别增长14%、15%、1%、12%、31%，各品牌资产规模增速均有不同程度下降；韵达、圆通资产规模环比22年底基本持平。

2023年H1固定资产细项来看：

1）房屋及建筑设备（主要中转操作场地）方面：

顺丰（225.9亿，+42%）>圆通（86.4亿，+15%）>韵达（66.2亿，+31%）＞申通（34.4亿，+47%）；通达系中，预计中通转运中心资产规模依旧领先（半年报未披露明细），圆通排名第二；申通增速最快，主要系22年以来持续通过升级改造转运中心强化枢纽转运能力，23年6月底，累计已完工投产17个产能提升项目。

2）运输工具方面（不含飞机）：

顺丰（24.6亿，+8%）>韵达（10.9亿，-23%）>申通（9.8亿，+20%）＞圆通（8.5亿，-33%）；申通自有运力规模提升明显，韵达、圆通车辆资产净值规模同比均出现下降。

3）机器设备（主要为自动化分拣设备）方面：

顺丰（98.2亿，+42%）＞韵达（55.4亿，-8%）>申通（34.4亿，+27%）＞圆通（34.3亿，+10%）；韵达自动化设备投入较早，设备净值规模同比出现下降。

综合来看，通达系中，中通在中转场、运输车辆、自动化设备环节仍然具备较大的资产优势；设备方面，韵达排名第二，但规模在下降；申通在车辆及设备方面增长显著，资产净值超过圆通。

2、资本开支：除申通外，主要快递企业资本开支持续放缓

23年Q2顺丰、中通、韵达、圆通、申通季度资本开支分别为25.2、21.6、6.6、10.9、5.4亿元，同比分别下降15%、增长41%、增长217%、下降6%、增长16%，环比Q1分别下降14%、6%、11%、7%、增长1%。除申通为弥补产能建设短板，持续推进中转及运输基础设施建设外，头部快递企业资本开支仍处于放缓阶段，中通、韵达同比增长主要受到此前疫情对投资节奏及工期的扰动。

从具体投资方向来看，分拣中心依然为重点投向。顺丰2023年H1分拣中心投入28.7亿元，占比34%，较22年H1投入小幅提升；中通分拣中心及车辆投入44.5亿元，占比达到99%，较22年H1同比增加12亿，二者主要系22年基数影响。韵达分拣中心投入11.2亿元，占比80%，投资金额较22年H1减少1.2亿；申通投入4.8亿元，占比44%，较22年H1同比减少2.5亿。

三、投资建议及风险提示

1、电商快递：

我们强调产业判断，件量方面，电商快递行业需求端具备韧性，全年预计仍将保持15%增速，行业件量的修复将有助于头部快递企业提升产能利用效率，优化单票成本，维持业绩稳健增长。

行业格局方面，电商快递行业不再具备全网大范围价格战基础，近期金华、揭阳等地方出台快递行业合规指引或行业健康发展倡议（《金华市快递行业合规指引》、《关于切实保障快递员合法权益，共同维护快递市场经营秩序的倡议书》），预计行业监管托底态度明确，叠加终端加盟商盈利诉求，行业价格存在回升空间，市场对于价格竞争存在过度担忧。

核心标的：看好韵达走出困境，拐点确认；持续推荐圆通仍处于低估；关注申通继续优化力度。

关注韵达边际变化，强调强推评级。持续推荐圆通，建议关注申通。

2、顺丰：强调观点，公司经营质量扎实向上，价值白马蓄势待发。

a）估值底部：对应24年PE不到20倍，为公司上市以来的估值底部；

b）积极行动：聚焦核心主业，持续内部挖潜，经营底盘愈发夯实。

c）下一步看鄂州：我们认为，从鄂州国际货运航线的开拓进展速度中，可发现海外在用实际行动看好鄂州潜力，我们持续看好围绕鄂州进一步打造国内-国际双循环，将助力公司生态体系再次飞跃。注：自4月首开鄂州国际货运航线，已开通7条国际航线，包括美国洛杉矶、安克雷奇-纽约、以及德国法兰克福等枢纽航线。

3、风险提示：电商增速大幅放缓、价格战超出预期。